Kig Michael Voss over skulderen

Sidste år blev Michael Voss kåret som verdens bedste porteføljemanager på grund af de høje afkast, han skaffer investorerne. I år har investeringsfonden Fundamental Invest Stock Pick vundet to priser: Tidligere på året kårede Morningstar fonden som den bedste i kategorien ’danske aktier’. Og i Dansk Aktionærforenings årlige kåring af ’årets bedste investeringsfonde’ blev det også til en førsteplads i kategorien ’aktier/høj risiko’.

De afkast, han skaffer investorerne er da også imponerende. De sidste tre år er de belønnet med afkast på hele 55,48 procent i gennemsnit pr. år.

Så det må være på sin plads at spørge, hvordan han finder de aktier, han vil investere i.

”Vi kan koge min fremgangsmåde ned til til tre punkter,” forklarer Michael Voss.

De tre punkter er:

• selskabets ledelse

• virksomhedens muligheder og risici

• økonomiske nøgletal (primært price/earnings og kurs/indre værdi).

”Nogle gange er det det ene af de tre punkter, der afgør, om jeg vælger at gå ind. Andre gange er det et andet.”

Dyre aktier sorteres fra

Du har tidligere sagt, at du ikke tillægger P/E-værdien altafgørende betydning. Til gengæld nævner du selskabets ledelse som et afgørende parameter. Men ledelsen i Pandora eller RTX, som du begge har investeret i, er vel ikke bedre end ledelsen i fx Chr. Hansen?

”Nej, men Chr. Hansen-aktien er jo så frygtelig dyr. Jeg har heller ikke Novozymes eller Coloplast, for jeg synes, aktierne er for dyrt prissat. Jeg er heller ikke med på cBrain og Chemometec, som for nylig var oppe i helt vanvittige prisfastsættelser. Det rally deltager jeg ikke i.”

Flere penge ødelægger strategien

Har succesen givet dig flere penge at arbejde med?

”Jeg forvalter cirka 3 milliarder kroner. De 1,65 milliarder er i foreningen Fundamental Invest. Og jeg ønsker faktisk ikke, at beløbet skal blive større.”

Ønsker du ikke at forvalte flere penge?

”Nej, for det vil give problemer med at arbejde med min strategi, fordi lovgivningen er, som den er,” siger Michael Voss og henviser specielt til to regler, som alle investeringsforeninger er underlagt:

For det første må en forening ikke have mere end ti procent af sin formue placeret i et selskab. Det rammer for eksempel Fundamental Invests investering i Genmab. Michael Voss ville gerne købe flere Genmab-aktier, men det forhindrer lovgivningen.

Den anden begrænsning er reglen om, at en investeringsforening ikke må eje mere end 10 procent af aktierne i et selskab. Den regel rammer specielt foreningens investering i det lille nordjyske selskab RTX. Lige nu er godt 5 procent af pengene i Fundamental Invest Stock Pick placeret i det nordjyske it-selskab. Michael Voss ville gerne øge vægten, men det kan han ikke, for Fundamental Invest ejer allerede ti procent af alle aktier i RTX.

Og dette giver os en forklaring på, hvorfor Michael Voss ikke ønsker, at formuen, han forvalter, stiger yderligere. Fordi lovgivningen forhindrer ham i at give aktier i mindre selskaber den vægt i porteføljen, han ønsker.

”Jeg har nemmere ved at performe bedre med 1,6 milliarder end med for eksempel 4 milliarder.”

Ønsker ikke større spredning

Kunne du ikke bare købe aktier i flere selskaber og dermed sprede din risiko?

”For mig er risiko udelukkende et spørgsmål om, hvor meget man sætter sig ind i tingene. Når jeg taber penge, ved jeg hvorfor. Det ville jeg ikke vide, hvis jeg ikke havde sat mig ordentligt ind i selskabet.”

”For øjeblikket har jeg investeret i knap 40 selskaber. Det tal vil jeg gerne have ned på cirka 32.”

En del mindre danske selskaber har de senere år valgt at blive børsnoteret i Stockholm. Har du overvejet at investere i danske selskaber via Stockholm?

”Jeg erkender åbent, at jeg ikke har forstand på aktier uden for Danmark. Hvis jeg skulle købe for eksempel en amerikansk aktie, ville det være rent lotteri. Men danske aktier i Sverige, det kunne da være en overvejelse værd. Det har jeg ikke tænkt på … Det ville nok kræve en ændring af vores vedtægter.”

Hjælp til RTX

RTX er et særkende for Fundamental Invest. Ingen andre investeringsforeninger er gået så markant ind i selskabet så tidligt. Hvordan fandt du den aktie?

”Jeg analyserede selskabet og kunne se, at det havde et stort potentiale. De havde virkelig dygtige ingeniører, der udviklede fremragende tekniske løsninger. Men selskabet kunne ikke tjene penge. Jeg prøvede flere gange at overtale ledelsen til at gøre selskabet til et salgsdrevet selskab i stedet for et udviklingsdrevet selskab. Det kom jeg ikke igennem med, så jeg satte mig ind i bilen og kørte op til en generalforsamling i selskabet i 2012 og tog ordet. Jeg roste de ansatte for deres evne til at udvikle tekniske løsninger, men sluttede af med at sige: Lad os være ærlige. Halvdelen af alle, der sidder her i dag, vil være arbejdsløse om halvandet år, for RTX overlever ikke med den nuværende kurs. Det var et vendepunkt, fordi så begyndte de at lytte.”

”Efter generalforsamlingen tilbød jeg at kontakte to dygtige analytikere indenfor it-sektoren og få dem til at lege administrerende direktør i RTX i en uge. Lad os høre, hvad de ville gøre, hvis de sad i chefstolen. Og det gjorde de så.”

Bestyrelsen i RTX fyrede for kort tid siden den administrerende direktør uden at have en afløser klar, og offentligheden har egentlig aldrig fået en begrundelse for den fyring. Er det god ledelse?

”Jeg undrede mig også. Men jeg har fået forklaret, at bestyrelsen ikke mente, at omsætningen lå i det rigtige niveau, når man ser på den kundekreds, RTX har. Kundekredsen berettiger til en markant større omsætning end den nuværende.”

Aktien har ligget stille i næsten et år og dykkede vel efter uroen i ledelsen. Har du stadig tillid til selskabet?

”Ja da. Det kommer nu. De har lige opjusteret. Hvis lovgivningen tillod det, ville jeg købe flere aktier til investeringsforeningen.”

Virksomhedsbesøg og bacillevirksomheder

Den måde at gå ind i et selskab på, er det en specielt Michael Voss-variant af virksomhedsbesøg, som andre investeringsforeninger har som en fast politik?

”Hmm, nej, det er ikke så ofte, jeg tager på besøg. Det er for tidskrævende. Men når jeg gør, så lytter jeg meget til, om jeg kan høre engagement i ledelsen, og om de svarer overbevisende på spørgsmål. Det kan jeg i øvrigt kun anbefale andre at gøre. Folk har jo ret til at spørge, hvordan det går i virksomheden, uanset hvor store investorer de er.

”Jeg opererer med et begreb, jeg kalder bacillevirksomheder. Det er virksomheder med en arrogant ledelse. Det smitter jo af hele vejen ned. Alle ved, at der er noget galt, men ingen gør noget ved det.”

Kan du nævne eksempler?

”Roblon havde en arrogant ledelse for nogle år siden. Junkers, hvor jeg var på virksomhedsbesøg på savværket og kunne se, at alt foregik, som var det en virksomhed i Østeuropa. Og Vestas. Jeg var absolut ikke fan af Ditlev Engel. Han blev ved med at fylde os med tomme fraser. Han ville ikke sige sandheden. Og det spredte sig hele vejen ned i virksomheden. Alle vidste, at det, han sagde, var problematisk i forhold til virkeligheden ”

Bedste køb

Hvad har været dine bedste køb?

”Jeg har haft størst glæde af Pandora og Genmab, som jeg begge købte billigt på et tidligt tidspunkt. De er begge 18-doblet i værdi. Pandora gik jeg ind i, fordi P/E-værdien var grotesk lav, den var nede på 3.”

Er Pandora stadig en god investering?

”Ja. Men de skal til at passe lidt på, for guld- og sølvpriserne er steget. Sølvpriserne har stor betydning for selskabet, og de er steget med 20 procent på det seneste. Men selskabets satsning i Asien kan blive en guldgrube. Der bliver jo flere og flere mennesker, der får råd til at give deres kone eller kæreste et smykke til en billig penge.

Få handler – uden stop loss

Hvor tit handler du?

”Jeg handler ikke ret meget. Så længe jeg ser et potentiale, så beholder jeg. I 2015 var det kun cirka 4 procent af porteføljen i Fundamental Invest, der blev skiftet ud. Og de 4 procent indeholder også tvangssalg - at jeg for eksempel er nødt til at sælge Genmab- eller RTX-aktier på grund af lovgivningen.”

Hvornår er man nødt til at kaste håndklædet i ringen og sælge med tab?

”Det sidste, man lærer, er at sælge med tab, siger man. Men det er en befrielse, når man får det gjort.”

”Men altså, man er nødt til at stole på det, man har analyseret sig frem til. Og holde fast, hvis ikke det faktuelle ændrer sig. Kursen på Genmab faldt på et tidspunkt i 2016 med 30 procent, men det var jo rent hysteri. Jeg kunne ikke drømme om at sælge Genmab, selv om kursen falder 30 procent, når jeg ikke kan se nogen logik i det. Derfor arbejder jeg ikke med stop loss.”

Angreb på Bavarian Nordic

En anden af dine aktier i top ti, Bavarian Nordic, har været ramt af spekulation fra en amerikansk kapitalfond, der spekulerer meget aggressivt i kursfald.

”Tja, Kerrisdale. Men det er nu svært at tage alvorligt, når kritikken kommer fra den type markedsdeltager. Men jeg så da gerne, at tilsynsmyndighederne reagerer, når en spiller som Kerrisdale ringer rundt til alle større aktionærer og forsøger at skræmme dem til at sælge på det, vi opfattede som et spinkelt grundlag.”

”Men Bavarians kursmæssige nedtur i 2016 er til dels selskabets egen skyld, fordi de forsøgte at blive børsnoteret i USA. Hvad i alverden skulle de det for? For at gøre sig til på det internationale marked? ”

Urolig start på året

Det nye år startede med en del uro. Ændrede det din strategi?

”Nej. De første uger var jo groteske med millioner af højt betalte aktiehandlere, som handlede aktierne op og ned i takt med olieprisens udvikling. Og al den snak om en mulig kinesisk devaluering på over 20 procent … det var hovedrystende!”

Teknisk analyse

Bruger du teknisk analyse?

”Kun til timing.”

Betaler ikke formidlingsprovision … næsten ikke

Vi skal også lige omkring den stærkt omdiskuterede formidlingsprovision. Jeg kan se på listen Nordnets hjemmeside, at I betaler 0,5 procent i formidlingsprovision.

”Men det er en undtagelse. Normalt betaler vi ikke formidlingsprovision, men vi gjorde en undtagelse med Nordnet. De fik lov til at sælge for 100 millioner kroner med formidlingsprovision.

De ti største investeringer i Fundamental Invest Stock Pick

Kilde: Morningstar

Dette er den første artikel i vores nye serie af interviews med ’5-stjernede aktionærer’.

Artiklerne vil kun være tilgængelig her på vores hjemmeside shareholders.dk.

Anden artikel - interview med Carsten Jantzen Leth fra Nordea Invest Danske aktier - finder du her.

Tredje artikel - interview med Carsten Dehn og Ulrik Ellesgaard  fra Lannebo Fonder Europe Small Cap - finder du her.