Stor skuffelse fra ISS koster dyrt i 2019

Kvartalsmeddelelsen indeholdt en betydelig nedjustering af driftsmarginen fra 5,0% til 4,2% for 2019, og markedet reagerede med at hamre aktien 20% ned til det laveste niveau siden gennoteringen i marts 2014.

Hovedforklaringen skal findes i en svag udvikling i turnaround-planen i Frankrig, som står for 5-6% af koncernomsætningen. ISS havde tidligere på året varslet om visse problemer i Frankrig, men at det var på vej i den rigtige retning. Den forventede catch-up i Frankrig er ikke indtruffet, og udover problemet i Frankrig har det nu også vist sig, at to større flerårige kontrakter i Hong Kong og i Danmark ikke ser ud til at levere den ventede driftsindtjening.

Udfordringerne får betydning for ISS’ mellemsigtede målsætning om en driftsmargin på 5,5%, som nu er blevet rykket fra 2021 til 2022. Udmeldingen for 2020 er nu kun en margin på 5,0%, som var det niveau man skulle have nået allerede i år. Analytikernes konsensus lå her omkring 5,1%, så det er trods alt ikke nogen kæmpe skuffelse.

Problemerne sætter dog et betydeligt pres på markedets tillid, og det er nu anden gang i år, at markedet bliver taget på sengen af dårlige nyheder. Første gang var i maj ved det uventede tab af den meget store kontrakt med Novartis, og nu er det altså Frankrig og dårlige kontrakter som overrasker.

Vi synes at kunne spore en tendens til, at man i lyset af udfordringerne nu har taget ekstra hårdt fat i oprydningen. Bl.a. har ISS med egne ord ”taget aktiemarkedets kritik til sig” og indarbejdet et loft på brugen af factoring, hvilket har forstyrret cash-flow billedet de seneste mange kvartaler. Det koster betydeligt på cash flowet i år.

Derudover har man i 2019 også hensat til de ventede tab på de dårlige kontrakter i 2020, ligesom effektiviseringsplanen også er med til at trække 2019-marginen ned.

På den positive side noterer vi, at den organiske vækst fortsat holder momentum og ventes at lande midt i det udstukne interval på 6,5-7,5%. Og at væksten for 2020 ventes på mindst 4%, hvilket er en smule mere end konsensus.

Det er også positivt, at frasalgsplanerne blev fastholdt og forventes afsluttet i væsentligt omfang i 1. kvartal 2020, hvorefter det stadig er planen at udlodde mindst 25% af provenuet.

Negativ analytikerreaktion

Analytikernes reaktion har ikke overraskende været negativ. Vi har set de første ti ændringer af både kursmål og ikke mindst anbefalinger i negativ retning. Således har lige over halvdelen rykket anbefalingen et hak ned og er hovedsageligt gået fra en købsanbefaling til en hold-anbefaling.

Investorerne reagerede voldsomt på det fremrykkede regnskab med et kursfald på 20%. Et uhørt stort fald i aktie som ISS, der bør tilhøre en stabil gruppe af aktier, og et fald der sendte aktien ned under gennoteringskursen på 160 i marts 2014.

I lyset af at aktien længe har haft det svært mener vi, at et kursfald på 20% ovenpå onsdagens nyheder er en overreaktion. Det hele står og falder nu med om CEO’s konstatering af de store skuffelsers ”midlertidige natur” passer, og at de ikke udgør strukturelle udfordringer til strategiplanen.

Markedet har givet sit syn tilkende – vi er ikke umiddelbart enige heri og anser aktien som undervurderet. Vi argumenterer her især med udgangspunkt i det pæne kommercielle momentum, som indikerer at strategien med fokus på store kunder virker. Alle store eksisterende kontrakter der har skullet fornyes i år er således vundet (med undtagelse af Novartis-kontrakten).

Markedsreaktionerne anser vi også som et synligt bevis på, at investorerne og deres handelsalgoritmer har gjort selv store aktier meget mere volatile, og at der er en tendens til, at der overreageres i begge retninger på kort sigt.

Om det så er den helt rette timing at købe ISS-aktien lige nu, er vi til gengæld lidt usikre på. Udfra en betragtning om, at aktien stadig kan ses som et alternativ til en risikofyldt obligation ser det dog fornuftigt ud nu med et forventet direkte afkast fra det ordinære udbytte på 5,3%. Vi venter dog ikke et stort comeback til aktien på kort sigt, og sænker derfor vort 6 måneders kursmål til 180. Aktien synes nu at være for de tålmodige investorer.

Børskurs på analysetidspunktet: 148,00
AktieUgebrevets kursmål (6 mdr): 180,00

Analysen er en redigeret udgave af en analyse bragt i Økonomisk Ugebrev Formue/AktieUgebrevet nr. 38/2019

Steen Albrechtsen er er analytiker for Økonomisk Ugebrev Formue (AktieUgebrevet).

Steen Albrechtsen og/eller dennes nærtstående ejer aktier i ISS.
Få tre gratis numre af AktieUgebrevet ved at trykke her eller tilmeld dig gratis nyhedsmail fra Økonomisk Ugebrev formue (AktieUgebrevet) her.